主题
AI 硬件
趋势强度★★★★★3/5趋势有多强
确定性★★★★★3/5把握有多大
弹性★★★★★4/5涨起来能涨多少
一句话结论
- 现状：行情从 2022-09 走到 2026-06，约 3.7 年。龙头涨了 20~90 倍。
- 股价：五个核心标的同一天见顶（2026-06-18），之后跌 32~47%。
- 估值：业绩是真的（ROE 约 40~54%），但估值极高（PB 22~45）。
- ⚠️ 基本面还在加速：四大云厂资本开支同比 +67%~+103%，没有见顶迹象。
- ⚠️ 所以「这是顶」我判定不了。 当前证据不足以定顶，详见第一节末尾。 能说的是：这不是起点区域，且估值已经透支了很多好消息。
一、最要紧的问题：现在到哪了？
和锂电那一轮逐项对比
| 维度 | 锂电（2019–2021） | AI 硬件（2022–2026） |
|---|---|---|
| 起点 | 2019-06（宁德见底） | 2022-09（旭创见底） |
| 见顶 | 2021-12 | 2026-06-18 |
| 持续多久 | 2.5 年 | 约 3.7 年 |
| 龙头最大涨幅 | 宁德 +2,297% | 中际旭创 +8,897% |
| 见顶方式 | 各股 2021-08~12 错开 | 同一天见顶 |
| 见顶后 | 跌 2 年，-65~-85% | 现在只跌了 4 个月 |
结论：AI 硬件的行情比锂电更长、更猛，而且已经在顶部区域。
最硬的证据：同一天见顶
| 标的 | 见顶日 | 高点 | 现在（2026-10-12） | 回撤 |
|---|---|---|---|---|
| 中际旭创 300308 | 2026-06-18 | 1366.69 | 724.47 | -47.0% |
| 新易盛 300502 | 2026-06-18 | 581.48 | 347.60 | -40.2% |
| 寒武纪 688256 | 2026-06-18 | 1507.46 | 971.88 | -35.5% |
| 工业富联 601138 | 2026-06-18 | 77.43 | 52.05 | -32.8% |
| 沪电股份 002463 | 2026-06-18 | 147.90 | 109.62 | -25.9% |
同一天见顶意味着什么？这不是某家公司的故事讲完了，是整个板块的资金在同一时间撤了。
再看大盘：
| 指数 | 见顶日 | 之后 |
|---|---|---|
| 创业板指 | 2026-06-18 | -30.3% |
| 科创 50 | 2026-07-10 | -30.9% |
板块和大盘同步见顶。 这是系统性见顶，不是行业见顶。
从起点到顶，涨了多少
| 标的 | 起点 | 起点价 | 高点 | 涨幅 |
|---|---|---|---|---|
| 中际旭创 | 2022-09-30 | 15.19 | 1366.69 | +8,897% |
| 新易盛 | 2022-09-30 | 6.63 | 581.48 | +8,670% |
| 寒武纪 | 2024-02-02 | 71.81 | 1507.46 | +1,999% |
| 沪电股份 | 2022-09-30 | 8.31 | 147.90 | +1,680% |
| 工业富联 | 2022-10-28 | 5.53 | 77.43 | +1,300% |
注意涨幅量级：锂电龙头是"20 多倍"，AI 硬件龙头是"将近 90 倍"。
但「这是顶」站得住吗？—— 站不太住
诚实交代：我上一版说“已在顶部区域”，证据不够。 逐条验一下：
| 判据 | 顶部的样子 | 中途调整的样子 | AI 硬件现在 | 偏哪边 |
|---|---|---|---|---|
| 基本面 | 增速见顶回落 | 增速仍在加速 | 资本开支 +67%~+103%，在加速 | 中途 |
| 历史回撤 | 跌下去不回 | 跌完再创新高 | 该股历史上有过 -46%、-35%、-54% 的回撤，之后都反弹 | 中途 |
| 时间 | 通常 3~4 年 | 通常 1~2 年 | 3.7 年 | 顶部 |
| 估值 | 极端后崩塌 | 高但有业绩消化 | PB 22~45 | 偏顶 |
| 跌幅 | 见顶后跌 60~85% | 跌 30~55% | -47% | 中性 |
2 项偏“中途”，2 项偏“顶”，1 项中性。
结论：证据不足，不能定顶。
我原先唯一硬的证据是“同一天见顶”。但这条证据的含义是模糊的—— 它只能说明“资金同步撤退”，而资金撤退可能是周期结束，也可能是几个月的调整。
一个必须记住的对比：中际旭创在 2024-10 到 2025-04 跌了 -54.4%， 然后从 75.28 涨到 1366.69（+1,715%）。
-47% 在这只股票的历史里，是常态，不是异常。
二、数台阶：还剩几级
AI 硬件的台阶不是"技术能不能做出来"，而是需求还能涨多久。
| 级 | 要发生什么 | 现在到哪了 |
|---|---|---|
| 1 | 大模型训练需求爆发 | ✅ 早已过了（2023） |
| 2 | 推理需求接力 | ✅ 已过（2024–2025） |
| 3 | 云厂商资本开支持续上修 | ✅ 已过 |
| 4 | 光模块 800G → 1.6T 升级放量 | 🟡 进行中 |
| 5 | 资本开支增速见顶回落 | ❌ 没发生，还在加速（见下表） |
第 5 级到底走到哪了：看四大云厂的资本开支
这是判断台阶最关键的数据。来源：SEC 财报（A 级）。
| 公司 | 期间 | 资本开支 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 微软 | FY2024（至 2024-06） | 444.8 亿美元 | +58.2% |
| FY2025 | 645.5 亿 | +45.1% | |
| FY2026 | 1,159.5 亿 | +79.6% | |
| 谷歌 | 2024 | 525.4 亿 | +62.9% |
| 2025 | 914.5 亿 | +74.1% | |
| 2026 上半年 | 806.0 亿 | +103.3% | |
| 亚马逊 | 2026Q2（单季） | 542.1 亿 | +68.4% |
| Meta | 2024 | 372.6 亿 | +37.8% |
| 2025 | 696.9 亿 | +87.1% | |
| 2026 上半年 | 491.1 亿 | +66.6% |
结论：第 5 级台阶不仅没发生，还在往反方向跑。
- 微软：+45.1% → +79.6%（加速）
- 谷歌：+74.1% → +103.3%（加速）
- Meta：+87.1% → +66.6%（略降，但仍在高位）
- 亚马逊：+60%~+68%（高位稳定）
⚠️ 修正上一版判断。 之前我说“台阶只剩 1~2 级”——那是定性猜的。 现在数据说：台阶还有 2~3 级，而且在加长。
业绩爆发程度：和锂电比怎么样
结论：AI 硬件的盈利爆发，比锂电更猛。
| 锂电龙头（宁德时代） | AI 硬件龙头（中际旭创） | |
|---|---|---|
| 起点年 | 2019 | 2022 |
| 起点营收 | 457.9 亿 | 96.4 亿 |
| 最新营收 | 1,303.6 亿（2021） | 382.4 亿（2025） |
| 营收倍数 | 2.85 倍（2 年） | 3.97 倍（3 年） |
| 起点净利 | 50.1 亿 | 12.3 亿 |
| 最新净利 | 178.6 亿（2021） | 115.8 亿（2025） |
| 净利倍数 | 3.6 倍 | 9.4 倍 |
| 净利率变化 | 10.9% → 13.7%（+2.8pct） | 12.8% → 30.3%（+17.5pct） |
再看其他几家（净利率对比）：
| 公司 | 2022 净利率 | 2025 净利率 | 2025 营收增速 |
|---|---|---|---|
| 中际旭创 300308 | 12.8% | 30.3% | +60.3% |
| 新易盛 300502 | 27.3% | 38.5% | +187.2% |
| 沪电股份 002463 | 16.3% | 20.2% | +42.1% |
| 工业富联 601138 | 3.9% | 3.9% | +48.2% |
| 寒武纪 688256 | 亏损 | 31.7% | +455.6% |
两个惊人的数字：
- 新易盛：营收一年涨 187%，净利率从 27% 拉到 38%
- 寒武纪：从亏损变成净利率 31.7%，营收涨 456%
所以“业绩爆发”这一项，AI 硬件不输锂电，甚至更凶。
钱花在哪：看谁的营收增速跑赢 Capex
这是“钱流向谁”的实证方法：拿每家公司的营收增速，和云厂 Capex 增速比。
- 营收增速 ≈ Capex 增速 → 只是“过手”，没有提价
- 营收增速 >> Capex 增速 → 在抢份额或提价，这才是真受益
2025 年云厂 Capex 增速：微软 +45.1%、谷歌 +74.1%、Meta +87.1%、亚马逊约 +60%。
| 环节 | 公司 | 2025 营收增速 | 对比 Capex | 判定 |
|---|---|---|---|---|
| 光模块 | 新易盛 | +187% | 远超 | ✅ 在抢份额 / 提价 |
| 光模块 | 中际旭创 | +60% | 相当 | 🔵 过手 |
| AI 芯片 | 寒武纪 | +456% | 远超 | ✅ 国产替代红利 |
| PCB | 沪电股份 | +42% | 略低 | 🔵 过手 |
| 整机 | 工业富联 | +48% | 略低 | 🔵 过手 |
钱的流向很清楚：光模块和芯片拿走了超额增长，PCB 和整机只是“过手”。
原因：光模块在 800G → 1.6T 升级中单价在涨；芯片是国产替代从 0 到 1。 而 PCB 和整机组装，单价基本不涨，赚的是量。
后面会不会爆发更厉害？
关键公式：利润增速 = 营收增速 + 净利率变化。
| 现在 | 还能提升多少？ | |
|---|---|---|
| 营收增速 | 跟着云厂 Capex（约 +60%~+100%） | 取决于 Capex，还在加速 |
| 净利率 | 旭创 30.3%、新易盛 38.5% | 提升空间在收窄 |
结论：
- 营收端还有戏——只要 Capex 还在加速，量就还在。
- 利润端更难更猛——净利率已经 30%+，靠净利率继续大幅提升来驱动利润，空间比前两年小了。
- 下一轮爆发要看新产品：光模块 1.6T → 3.2T 会不会再来一次单价跳升。
换句话说：“业绩爆发更厉害”的概率存在， 但驱动力要从“净利率提升”换成“新产品单价”。
三、查明牌
| 台阶 | 公开文件 | 去哪查 |
|---|---|---|
| 云厂商资本开支 | 微软 / 谷歌 / 亚马逊 / Meta 季报的 Capex 指引 | 各公司 IR 页面 |
| 光模块出货 | 公司季报、投资者关系记录 | 巨潮资讯网 |
| 芯片出货 | 公司季报、供应链数据 | 巨潮资讯网 |
| 资本开支见顶 | 同上，看增速拐点 | 各公司 IR 页面 |
这一条跟固态电池不同：AI 硬件的明牌在海外巨头的季报里，不在巨潮。
最关键的一个明牌：四家海外云巨头的 Capex 增速。 只要增速还在往上，台阶就在；一旦增速往下，行情就缺燃料。
四、反向算账：估值到什么位置了
估值快照（2026-10-12）
| 公司 | 代码 | 价格 | PE(TTM) | PB | 总市值(亿) | ROE 推算 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 中际旭创 | 300308 | 724.47 | 41.72 | 22.19 | 8,533.60 | 约 53% |
| 新易盛 | 300502 | 347.60 | 36.96 | 19.95 | 4,848.11 | 约 54% |
| 天孚通信 | 300394 | 229.54 | 107.82 | 43.90 | 2,503.88 | 约 41% |
| 寒武纪 | 688256 | 971.88 | 183.42 | 44.99 | 6,111.71 | 约 25% |
| 海光信息 | 688041 | 213.50 | 157.94 | 19.56 | 4,962.46 | 约 12% |
| 太辰光 | 300570 | 185.12 | 139.26 | 25.20 | 420.46 | 约 18% |
| 英维克 | 002837 | 48.85 | 127.22 | 17.43 | 624.71 | 约 14% |
| 中科曙光 | 603019 | 73.50 | 44.46 | 4.66 | 1,075.39 | 约 10% |
| 沪电股份 | 002463 | 109.62 | 41.67 | 11.73 | 2,109.49 | 约 28% |
| 胜宏科技 | 300476 | 196.78 | 38.48 | 5.10 | 1,933.92 | 约 13% |
| 工业富联 | 601138 | 52.05 | 22.02 | 5.88 | 10,328.85 | 约 27% |
| 浪潮信息 | 000977 | 62.05 | 19.96 | 3.71 | 911.19 | 约 19% |
| 润泽科技 | 300442 | 57.64 | 17.61 | 6.86 | 945.90 | 约 39% |
ROE 推算 = PB ÷ PE（近似值）。
这张表说明两件事
1. 业绩是真的，而且极好。
中际旭创和新易盛的 ROE 推算都在 53% 左右——这是非常高的水平。利润不是编的。
2. 但估值已经把很多好消息算进去了。
- 中际旭创 PB 22.19，新易盛 PB 19.95，天孚通信 PB 43.90，寒武纪 PB 44.99。
- 对比一下：固态电池那批公司的 PB 是 1.16~8.73。
PB 高 + PE 中等 = 高 ROE。 这三家（旭创、新易盛、天孚）的估值，建立在"当前盈利水平能维持"这个假设上。 一旦 Capex 增速回落，业绩下滑 + 估值下杀会同时发生。
但这里出现了一个矛盾
| 维度 | 现状 |
|---|---|
| 股价 | 2026-06-18 见顶，跌 32~47% |
| 基本面 | 资本开支同比 +67%~+103%，还在加速 |
| 估值 | PB 22~45，极高 |
股价在跌，基本面的子弹还在飞。
这是什么？「估值见顶」先于「周期见顶」。
对照锂电：2021-12 股价见顶，2022 年利润还涨 87%——一模一样的形态。
和锂电见顶时对比
| 锂电 2021-12 | AI 硬件 2026-06 | |
|---|---|---|
| 业绩 | 最好（净利 +193%） | 最好（ROE 53%） |
| 估值 | 高 | 极高（PB 22~45） |
| 叙事 | 渗透率还能涨 | AI 是未来 |
| 之后的两年 | 跌 65~85% | ？ |
每一项都对得上。 这正是行情的起与落里说的"结束时利好最多"。
五、产业链与受益顺序
| 顺序 | 环节 | 代表公司（代码已核实） |
|---|---|---|
| 1 | 光模块 / 光器件 | 中际旭创 300308、新易盛 300502、天孚通信 300394、太辰光 300570 |
| 2 | PCB / 载板 | 沪电股份 002463、胜宏科技 300476 |
| 3 | AI 芯片 | 寒武纪 688256、海光信息 688041 |
| 4 | 服务器 / 整机 | 工业富联 601138、浪潮信息 000977、中科曙光 603019 |
| 5 | 散热 / 液冷 | 英维克 002837 |
| 6 | IDC / 算力租赁 | 润泽科技 300442 |
和固态电池一样：越靠上游（光模块、PCB），弹性越大；越靠下游（整机、IDC），弹性越小。
一个必须注意的替代关系：CPO
AI 硬件里也有「破坏性技术」——CPO（共封装光学）。
逻辑和「固态电池替代隔膜」一模一样：
| 环节 | 类型 |
|---|---|
| 硅光芯片 / 光引擎 | 新增 |
| 先进封装 | 新增 |
| 可插拔光模块整机 | 被替代（部分） |
⚠️ 这是 C 级观点，未经核实。 而且有个关键细节：光模块厂商自己也在做 CPO（旭创、新易盛都有布局）。所以「环节被替代」不等于「公司完蛋」。
但买之前必须问一句：我买的公司，主要收入在被替代的环节里吗？
方法和更多案例见替代关系图。
六、证伪条件
以下任何一条成立，说明"已在顶部区域"这个判断错了：
- 跌幅没到锂电的量级就重新走强：锂电见顶后跌 65~85%。如果只跌 30% 就创新高，说明这不是周期顶。
- 资本开支增速真的转负：连续两个季度同比增速下滑 → 那才是周期顶，要立刻降级。
注：“资本开支重新加速”原本是证伪条件之一，但它已经成立了（见第二节的表格）。 所以“股价已见顶”这个判断，不能靠基本面证伪，只能靠估值和资金面解释。
七、风险提示
- 估值风险：PB 22~45 建立在"高 ROE 可持续"的假设上，一旦打破，双杀。
- 同步见顶风险：整个板块和大盘同一天见顶，说明资金属性重于个股逻辑，跌起来一起跌。
- 海外依赖风险：需求来自海外云厂商的 Capex，受对方战略和贸易政策影响。
- 本文阶段判断是类比推断，不是数据。锂电的历史不保证重演。
证据附录
分档：A 公司公告/财报；B 行情数据（腾讯财经，数据源自交易所）；C 自媒体（只当线索）。
| # | 数据点 | 数值 | 时间 | 来源 | 档位 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1 | 中际旭创 周K（前复权） | 2022-09-30 低点 15.19 → 2026-06-18 高点 1366.69 | 2026-10-12 查询 | 腾讯财经 K 线接口 | B |
| 2 | 新易盛 周K | 2022-09-30 6.63 → 2026-06-18 581.48 | 同上 | 同上 | B |
| 3 | 寒武纪 周K | 2024-02-02 71.81 → 2026-06-18 1507.46 | 同上 | 同上 | B |
| 4 | 工业富联 周K | 2022-10-28 5.53 → 2026-06-18 77.43 | 同上 | 同上 | B |
| 5 | 沪电股份 周K | 2022-09-30 8.31 → 2026-06-18 147.90 | 同上 | 同上 | B |
| 6 | 创业板指 | 2024-09-13 见底 → 2026-06-18 见顶，现 -30.3% | 同上 | 同上 | B |
| 7 | 科创 50 | 2024-09-20 见底 → 2026-07-10 见顶，现 -30.9% | 同上 | 同上 | B |
| 8 | 13 家个股估值快照 | 见第四节表格 | 2026-10-12 | 腾讯财经行情接口 | B |
| 9 | 微软资本开支 | FY2024 444.8 亿 → FY2026 1,159.5 亿美元（+79.6%） | 2026-10-12 查询 | SEC EDGAR XBRL | A |
| 10 | 谷歌资本开支 | 2025 全年 914.5 亿；2026 上半年 806.0 亿美元（+103.3%） | 同上 | 同上 | A |
| 11 | 亚马逊资本开支 | 2026Q2 单季 542.1 亿美元（+68.4%） | 同上 | 同上 | A |
| 12 | Meta 资本开支 | 2025 全年 696.9 亿；2026 上半年 491.1 亿美元（+66.6%） | 同上 | 同上 | A |
| 13 | 5 家 A 股公司营收/净利（2016–2026） | 见第二节表格 | 2026-10-12 查询 | 新浪财经利润表（转引年报） | B |
数据口径说明
- 财务数据由
python3 scripts/fetch-financials.py 300308 ...取得（新浪财经利润表页，转引公司年报）。 - 表中“2026”行是最新累计数（约半年），不是全年，不要与往年整年数直接比。
- 资本开支由
python3 scripts/fetch-capex.py取得（SEC EDGAR XBRL，一手财报）。